DÖVİZ RİSKİ – NEDEN TÜRK ŞİRKETLERİ HEDGING YAPMIYOR?

Ali Perşembe
30 Eylül 2006, Dünya Gazetesi

Bu soruya ülke koşullarının yarattığı ortamı da göz önünde bulundurarak gerçekçi bir yanıt bulabilmek için öncelikle ortada var olan riskin ne olduğunu anlamak ve bu riskten nasıl korunulacağına karar vermek gerekir.  Bugün sadece ülkemizde değil, her ülke ve ekonomide faaliyet gösteren firmaların büyük bir çoğunluğu yaptıkları iş ve performans gösterdikleri sektör itibariyle şu veya bu türlü bir döviz riski taşımaktadırlar.  En basitinden, ithalat veya ihracat yapan tüm şirketler bu riske maruz kalırlar. 

Örneğin, ithalat yapıp ithal ettiği ürünleri yurt içinde satan bir şirket, ithalat bağlantısını yaptığı tarihte öngördüğü maliyetleri ve elde etmeyi beklediği kâr marjını hesaplayarak yurt içi satış fiyatını YTL olarak belirleyip bu satış bağlantılarını da gerçekleştirebilir.  Bunu yaparken, ürünü ithal ettiği ülkedeki şirkete belirli bir vadede ödeme yapmak üzere dövizle borçlanır.  Bu bağlantıların gerçekleştiği anda ortaya göz ardı edilemeyecek bir döviz riski çıkar.  İthalatı yapan yerel şirket, ürünü ithal ettiği firmaya borcunu ödeme vadesi gelen dek satışlarını tespit ettiği o YTL değer üzerinden yaparak nakit akımı sağlar ama borcun ödenme tarihindeki döviz kuru belirlenene dek bu nakit akımının bir kâr üretip üretmeyeceği bilinmez.  İthalat ve satış bağlantılarının yapıldığı tarihteki döviz kuru üzerinden hesaplanan kâr marjı ve satış fiyatları, borcun ödenme tarihinde döviz kurunun öngörülenden daha fazla yükselme durumunda erime veya yok olma riski altındadır.  Artan döviz kurları bu marjların tamamını eriterek şirketin zarar etmesine neden olabilir.  Yerel paramızın yabancı paralara karşı son yıllarda (tarihle karşılaştırıldığında) alışılmadık bir şekilde değer kazanması veya en azından gerçekleşen enflasyon kadar değer kaybetmemesi ithalat yapan şirketler için elbette büyük bir avantaj yaratmıştır ama bu avantaj aynı zamanda alışkanlık ve temelsiz bir rahatlığa dönüşmektedir. 

Aynı riskler ihracat yapan şirketler için de söz konusudur.  Bu şirketler, ihracat dövizleri yurda gelip yerel paraya dönüştürüldüklerinde zarar etme riski taşımaktadırlar.  Aynı ithalatçılar gibi, ihracat bağlantısının yapıldığı andaki kurlar üzerinden hesaplanan satış fiyatları o tarihte belki mantıklı düzeyde bir kâr marjı sağlamaktadırlar ama döviz yurda geldiğinden bu kurların düşük kalma olasılığı bu kâr marjlarını yok edebilmektedirler.  Özellikle ülkemizin yüksek enflasyon oranlarıyla mücadele ettiği yıllarda ülke ihracatının çok büyük bir bölümünü gerçekleştiren sektördeki birçok firmanın fiyatlama yaparken sadece döviz kurunda beklenmekte olan yükselişi hesap ettikleri bilinen bir gerçektir.  Başka bir ifadeyle, o yıllarda birçok firma ancak ve ancak döviz kurunda o beklenen artışın gerçekleşmesi halinde fiyat tutturabilmekte ve kâr edebilmekteydi.

Yukarıdaki ithalatçı ve ihracatçı şirketlerin koşullarıyla verilen örneklerdeki döviz kuru riski bugünün gelişmiş finans piyasalarında çeşitli enstrümanlarla hedge edilebilir.  Buradaki “hedge etme” tabiri aslında tam Türkçe karşılığı olmasa da bir nevi sigorta aracı kullanılarak ters fiyat (kur) oynamalarına karşı korunma işlevini tanımlamaktadır.  Bu şirketler ihracat veya ithalat bağlantılarını gerçekleştirdikleri tarihte kendilerine bir döviz riski yarattıklarından aynı tarihte bankalarla bir forward veya VOB’da bir vadeli işlem yaparak bu risklere karşı korunabilirler. 

Örneğin, döviz kurunun yükselmesinden dolayı zarar etme riski taşıyan bir ithalatçı firma, ithalat bağlantısını yaptığı tarihte, VOB’da dolar borcunun miktar ve vadesine tekabül eden bir miktar ve vadede dolar sözleşmesi satın alarak bu riski bertaraf edebilir, çünkü doların yükselmesi halinde gerçekleşecek zararı VOB’da daha yüksek kurdan satarak ettiği kâr örtecektir.  Aynı şekilde, döviz kurunun düşmesinden dolayı zarar etme riski taşıyan bir ihracatçı firma, ihracat bağlantısını yaptığı tarihte, VOB’da dolar borcunun miktar ve vadesine tekabül eden bir miktar ve vadede dolar sözleşmesi satarak bu riski bertaraf edebilir, çünkü doların düşmesi halinde gerçekleşecek zararı VOB’da daha düşük kurdan geri alarak ettiği kâr örtecektir.  Aynı korunma bankalarla forward işlem yapılarak da sağlanabilir.  Üstelik bu işlemlerin finansman ve işlem maliyetleri son derece düşüktür.

Ne var ki, birçok şirket bu korunmanın sağladığı rahatlığa rağmen herhangi bir hedging işlemi yapmaya yanaşmamaktadır.  Bunun arkasında elbette birçok şirketin bu gibi olanakların varlığından haberdar olmaması yatmaktadır ama haberdar olan şirketler arasında var olan bu isteksizliği başka bir unsur açıklamaktadır.  Bu unsur da hedging denen enstrümanın doğasında yatmaktadır.  Ne yazık ki hedging” işlevi birçok kullanıcı tarafından bir korunma aracı olarak bilinmesine rağmen her türlü riske karşı bir garanti işlevi görecekmiş gibi algılanmaktadır.

Hedging yapıp yapmama kararının arkasında yatan en büyük sorun belirsizliğin yarattığı risk ile fırsat maliyeti arasındaki dengeyi sağlamaktır.  Eğer hedging işlemi yapılmaz ve korkulan başa gelirse zarar edilecektir ve bu da belirsizlik riskidir.  Öte yandan, hedging işlemi yapıldığından ve ters bir kur hareketi olmadığından dolayı elde edilecek kârdan da faydalanamak da fırsat maliyetidir.  Örneğin, dolar kuru 1.50 iken bağlantısını yapan ve yurt içi satış fiyatı bu kurda makul bir kâr marjı sağlayan ithalatçı şirket, kurun artma olasılığına (belirsizlik riski) karşı hedgin işlemi yaptığında (örneğin VOB’da dolar sözleşmesi aldığında) kuru alış fiyatından kilitlemiş olur.  Böylece borcun vadesi geldiğinde artmış olabilecek kurdan etkilenmez ama kurun düşmüş olma olasılığından da faydalanamamış olur (fırsat maliyeti).

İşte bugün birçok yerel şirket, olası fırsat maliyetlerine maruz kalmamak için belirsizlik riskine karşı korunmamayı tercih etmektedir.  Bu elbette finansal bir risk yönetimi kararıdır ve uzmanların öngörülerine saygı duymak gerekir.  Ne var ki, eğer hedging işlemi yapmama kararının arkasında şirketlerin içsel olarak var olan kâr marjlarını korumak yerine (a) bu kâr marjlarının aslında var olmadığı ve lehte kur oynamalarının yarattığı bir sonuç olarak ortaya çıktıkları ve/veya (b) piyasaların hediye edeceği piyango vurgununun belirsizliğe karşı korunmaya tercih edilmesi yatıyorsa, o zaman oturup düşünmemiz gerekir.

Günümüzde risk yönetimi her şirketin yaşayabilmesi için artık yaşamsal bir işlevdir.  Özellikle bu şirketlere yatırım yapan yatırımcılar, bu şirketlerin taşıdıkları finansal risklerden ve bu risklere karşı nasıl korunmayı plânladıklarından haberdar olmalıdırlar.  Ancak yatırımcının bu bilince sahip olmasıyla şirketlerimizin daha sağlıklı risk yönetimi programlarına sahip olmalarını sağlayabiliriz.

Ali Perşembe

www.persembe.com